yield-analysis

利回り分析 — DeFi 利回りの評価と比較

DeFi の利回りは、誤解を招くことがよくあります。APY 200% をうたうプールでも、インパーマネントロス、ガス代、報酬トークンの価値下落を考慮すると、実質リターンはマイナスになる可能性があります。このスキルでは、利回りの機会を正確に分解、評価、比較するためのフレームワークを紹介します。

利回り分析が重要な理由

DeFi の利回りダッシュボードの多くに表示されるのは、見出しとなる名目利回りです。実質利回りを把握するには、その数値を構成要素に分解し、すべてのコストを差し引く必要があります。この分解を行わないと、次のような問題が起こります。

• LP が高 APY のプールを追い求め、IL によって資産を失います
• 報酬トークンの価値が下がるにつれ、トークン発行に依存する利回りは崩壊します
• ガス代やリバランスのコストが、わずかな利益を食いつぶします
• 機会費用が無視されます（SOL を約 7% でステーキングできる可能性があります）

利回りの構成要素

DeFi の利回りは、次の要素の 1 つ以上で構成されます。

1. 取引手数料収入

流動性プロバイダーが得るスワップ手数料です。実際の経済活動から生じるため、最も持続可能な利回りの源泉です。

fee_apr = (daily_volume * fee_rate / tvl) * 365
your_daily_fees = daily_volume * fee_rate * (your_liquidity / total_liquidity)

CLMM プール（集中流動性）では、レンジをどれだけ狭く設定するかによって、手数料収入が増幅されます。CLMM の仕組みについては、lp-math スキルを参照してください。

2. トークン発行／インセンティブ

プロトコルが LP に配布する報酬トークンです。公表される利回りの最大の構成要素となることがよくありますが、多くの場合、持続可能ではありません。

emission_apr = (daily_emission_tokens * token_price * 365) / tvl

重要な問いは、発行トークンが価値を維持できるかどうかです。全員がファーミングして売却すれば、トークンの価値は下がり、実際の米ドル建て利回りは大幅に低くなります。

3. 貸付金利

貸付プロトコル（Marginfi、Kamino、Solend）への預け入れで得られる利息です。借入需要によって左右されます。トークン発行より持続可能ですが、利用率によって変動します。

4. ステーキング報酬

バリデーターのステーキング利回り（Solana では約 7% APR）、またはリキッドステーキングトークン（LST）の利回りです。Solana エコシステムにおけるベースラインのリスクフリーレートです。

実質利回りと名目利回り

指標	含まれるもの	含まれないもの
名目 APY	手数料 APR ＋ 発行 APR（複利計算）	IL、ガス代、価値下落、リスク
実質利回り	すべてのコストを差し引いたすべての要素	なし — これが真のリターンです

実質利回りの計算式

real_yield = fee_apr
           + emission_apr × (1 - emission_depreciation)
           - il_cost
           - gas_cost
           - rebalancing_cost

ここで、

• fee_apr：ポジション価値に対する年間手数料収入の割合
• emission_apr：現在のトークン価格に基づく年間発行収入
• emission_depreciation：発行トークン価格の予想下落率（0.0 ～ 1.0）
• il_cost：年率換算した予想インパーマネントロス（impermanent-loss スキルを参照）
• gas_cost：入金、出金、報酬請求、複利運用にかかる取引手数料
• rebalancing_cost：CLMM ポジションで、レンジ外になったポジションをリバランスするコスト

例：SOL-USDC プール

Nominal APY displayed:    45%
Decomposition:
  Fee APR:               18%
  Emission APR:          30%  (RAY token rewards)
  Emission depreciation: 40%  (RAY down 40% over 30d)
  Effective emission:    18%  (30% × 0.6)
  IL cost (estimated):   12%  (SOL volatile against USDC)
  Gas + rebalance:        1%

Real yield = 18% + 18% - 12% - 1% = 23%

名目利回り 45% は、すべての要素を考慮すると実際には 23% です。

手数料 APR の計算

定積プロダクトプール

fee_apr = fee_rate * daily_volume / tvl * 365

手数料率 0.25%、1 日あたりの取引量 200 万ドル、TVL 1,000 万ドルのプールの場合：

fee_apr = 0.0025 * 2_000_000 / 10_000_000 * 365 = 18.25%

集中流動性（CLMM）プール

CLMM の手数料収入は、取引の状況に対するポジションのレンジによって異なります。

# Simplified — see lp-math skill for full CLMM math
fee_apr = fee_rate * daily_volume_in_range / position_liquidity * 365

レンジを狭くすると、投下した金額あたりの手数料収入は増えますが、レンジ外になる頻度も高くなり、リバランスが必要になります。

LP あたりの持ち分

your_share = your_liquidity / total_pool_liquidity
your_daily_fees = total_daily_fees * your_share

トークン発行の持続可能性

デススパイラルのパターン

1. プロトコルが高いトークン発行報酬でローンチし、LP を集めます
2. TVL が増加 → LP あたりの利回りが低下 → プロトコルがトークン発行を増やします
3. LP がファーミングして発行トークンを売却 → トークン価格が下落します
4. トークン価格の下落 → 米ドル建て利回りが低下します
5. LP が離脱 → TVL が低下 → プロトコルがトークン発行をさらに増やします
6. トークン発行が停止するかプロトコルが破綻するまで、スパイラルが続きます

持続可能性の指標

# Protocol P/E ratio
pe_ratio = fully_diluted_valuation / annual_protocol_revenue

# Revenue-to-emission ratio (> 1.0 is sustainable)
sustainability = annual_revenue / annual_emission_value

# Token velocity (high = lots of sell pressure)
velocity = daily_emission_selling / daily_token_volume

解釈：

• P/E < 20 かつ持続可能性 > 1.0：利回りは持続可能である可能性が高いです
• P/E 20-100 かつ持続可能性 0.3-1.0：リスクは中程度です
• P/E > 100 または持続可能性 < 0.3：トークン発行に依存しており、リスクが高いです

警戒すべき兆候

• APY が 100％を超えており、主な収益源がトークンの排出である
• 排出トークンの価格が 30 日以上にわたって一貫して下落している
• 排出率が一定、または上昇している一方で、TVL が減少している
• プロトコルの収益が排出コストに比べてごくわずかである
• 排出トークンにベスティングやロックアップがない

利回り比較フレームワーク

利回りの機会を比較する際は、次の項目を基準にそろえてください。

1. 同一資産ベース

同じ条件で比較してください。SOL の場合：

戦略	予想 APR	リスクレベル	IL エクスポージャー
ネイティブステーキング	~7%	低	なし
リキッドステーキング（mSOL）	~7.5%	低	最小
SOL-USDC LP（Orca）	~15-25%	中	高
SOL 貸し出し（Marginfi）	~3-8%	低〜中	なし
レバレッジ利回り	~20-50%	高	変動

2. リスク調整後利回り

risk_score = (
    il_risk * 0.3 +
    smart_contract_risk * 0.25 +
    emission_sustainability_risk * 0.2 +
    liquidity_risk * 0.15 +
    protocol_risk * 0.1
)

risk_adjusted_yield = net_apr / risk_score

3. 総コストの計上

すべてのコストを含めてください。

• インパーマネントロス（impermanent-loss スキルを参照）
• すべてのトランザクションのガス代（入金、出金、請求、複利運用）
• 機会費用（リスクなしで得られる収益）
• スマートコントラクトのリスクプレミアム
• リバランスコスト（CLMM ポジション）

Solana の利回り源

流動性提供

プロトコル	プールタイプ	手数料階層	備考
Raydium	CPMM、CLMM	0.01-1%	取引量で Solana 最大の DEX
Orca	CLMM（Whirlpool）	0.01-2%	集中流動性に特化
Meteora	DLMM、Dynamic	可変	動的な手数料調整

レンディング

プロトコル	資産	一般的な APR	備考
Marginfi	SOL、USDC など	2-10%	ポイントプログラム実施中
Kamino	SOL、USDC など	2-12%	自動複利運用ボールト
Solend	SOL、USDC など	1-8%	実績のあるプロトコル

ステーキング

方法	APR	ロック期間	備考
ネイティブ SOL ステーキング	~7%	1 epoch（約 2 日）	バリデーターの選択が重要
mSOL（Marinade）	~7.2%	即時	流動性があり、DeFi で利用可能
jitoSOL（Jito）	~7.5%	即時	MEV 報酬を含む
bSOL（BlazeStake）	~7%	即時	分散型バリデーターセット

データソース

DeFiLlama Yields API（無料、認証不要）

import httpx

# All yield pools
pools = httpx.get("https://yields.llama.fi/pools").json()

# Filter for Solana
solana_pools = [p for p in pools["data"] if p["chain"] == "Solana"]

# Sort by TVL
solana_pools.sort(key=lambda p: p.get("tvlUsd", 0), reverse=True)

レスポンスフィールド：pool、chain、project、symbol、tvlUsd、apy、apyBase、apyReward、il7d、exposure。

プロトコル固有の API

• Raydium：https://api-v3.raydium.io/pools/info/list
• Orca：https://api.mainnet.orca.so/v1/whirlpool/list
• Marginfi：Solana RPC 経由のオンチェーンアカウントデータ

他のスキルとの連携

• lp-math：手数料計算とポジション計算の AMM 公式
• impermanent-loss：実質利回り計算のための IL 推定
• defillama-api：プロトコル全体の利回りと TVL データの取得
• risk-management：ポートフォリオ全体の利回り配分の判断
• position-sizing：利回り戦略に配分する資金量

ファイル

リファレンス

• references/yield_math.md — 手数料 APR、APR/APY の換算、純利回りの計算式、損益分岐点分析
• references/sustainability_analysis.md — 排出の持続可能性指標、デススパイラルのパターン、実質利回りの特定

スクリプト

• scripts/yield_calculator.py — 手数料 APR、IL 推定、純利回り、損益分岐点、感度分析を備えたオフライン利回り計算ツール
• scripts/yield_comparison.py — DeFiLlama の利回りデータを取得し、リスク調整後のランキングで Solana の利回り機会を比較します